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中科三环明后年业绩料将下滑

2018-08-09 19:03:22

随着中国收紧稀土原料供应,国外钕铁硼制造商成本提高,作为国内规模最大、全球第二大的钕铁硼生产企业,北京中科三环高技术股份有限公司(中科三环,000970)将是这一过程中最大的受益者。中科三环目前共有钕铁硼产能13500吨,其中烧结钕铁硼产能约10000吨,粘结钕铁硼产能约1500吨,其中出口比例达60%。

但短期来看,缘于稀土价格已初步见顶,公司产品难以继续提价,我们认为2011年为公司的业绩高点。

作为加工环节的企业

,中科三环没有控制上游稀土资源,将无法持续分享稀土价格上涨的好处,从公司以往的数据中我们估算其产品钕铁硼的吨净利空间约在2万元以内。尽管从公司2011年二季度以及三季度预告数据来看,公司的吨净利达到6万-9万元,我们认为这种盈利或有低价稀土库存的影响,不可持续。中科三环作为永磁材料的加工企业,将会回到正常的盈利空间。未来随着募股项目的投产,钕铁硼的产量会不断提升,但是由于毛利率的下降,公司的业绩可能面临着下滑的风险。

此外,我们预计稀土价格维持在高位,中科三环继续提价的可能性不大不锈钢饼干模
。在假设稀土价格不大幅下滑的基础上,我们估算年中科三环EPS(每股收益)为1.41元、1.29元和1.08元,对应PE(市盈率)为16倍、19倍和23倍,考虑到可能的业绩下滑,给予其增持的投资评级。

昨日,中科三环收于23.75元/股,涨1.76%。

钕铁硼产品

平均毛利率在25%左右

中科三环是中国最大,全球第二大(仅次于日本NEOMAX)的钕铁硼永磁材料生产企业。主要客户有西部数据、希捷、博世、诺基亚、松下、索尼等。

在产品结构上,中高端钕铁硼产品是主要利润来源,也是公司发展战略的重心。低端钕铁硼产品产量占比约为20%~30%,主要运用于磁选、普通工业电机、消费电子等;高端钕铁硼产品产量占比约为70%~80%,主要运用于VCM、MRI(核磁共振)、HDD(硬盘驱动器)、风机、节能家电等。

中科三环所有子公司中宁波科宁达(公司主要有六家生产型子公司)是盈利主体。从主要子公司的盈利情况可以看出,高端烧结钕铁硼的盈利情况明显好于低端钕铁硼以及粘结钕铁硼。高端钕铁硼中,宁波科宁达是最大的盈利主体,从毛利率的情况看,营业利润率达到13.5%,是所有子公司中盈利水平最高的,由此可见,中科三环电子信息类产品VCM是最赚钱的产品。公司还有下游产品电动自行车,但是从前几年情况来看,都处于亏损状态工业冷油机
,未来有可能会剥离此资产。

中科三环钕铁硼产品的平均毛利率在25%左右。其平均毛利率从2003年以来不断下滑,直到2008年金融危机暴发毛利率降到谷低,随着稀土价格的回升,2010年毛利率也随之回升到25%。毛利率在前些年下滑的原因,与需求领域没有太多新增以及进入者增加竞争加剧等因素有关。

稀土价格不会大涨

我们倾向于新能源汽车近一两年内无法放量,稀土的实际需求不支持稀土价格的大幅上涨,同时供给收紧政策对市场的影响力开始下降,因此未来稀土维持高位的可能性较大。无论稀土价格走高或走低,保持正常的盈利空间对加工型企业来说,是关键。

中科三环主要原料为金属钕、纯铁以及硼铁等,金属钕的价格基本上经历了两次上涨,一是年间,由8万元/吨左右最高涨到40万元/吨左右;二是本次上涨,从2008年金融危机以后,起初是缓慢上涨,进入2011年以后出现快速拉升,最高接近180万元/吨。稀土价格在今年6月份出现高点以来,目前处于调整状况。未来会不会继续走高,可能还需要观察稀土的供需状况。供给方面,包钢稀土已开始停产保价,但是稀土价格并没有应声而起,说明市场有较大的库存需要消化;另外,稀土高价造成的私采难以杜绝,是市场的潜在供给,其数量目前并不清楚。需求方面,新能源汽车可能是未来最大的需求领域,但是估计在未来两三年内难以放量。

我们预计稀土价格将会在高位。不过,中科三环参股两家上游原材料公司,赣州科力和南方稀土高技术公司分别拥有4000吨、3500吨稀土金属产能,提供公司约三分之一的稀土金属,为公司采购原材料提供有力保障。

三季度产品已提价约50%

不过,我们判断未来如果稀土价格不出现大幅上升,中科三环产品价格难以再次提价。

钕铁硼的市场价格在金融危机以后不断上升,N35最低在5万元/吨左右,跟随稀土原料价格上涨而上升到10万元/吨左右,特别是进入2011年以来,更是快速上升到60万元/吨左右。但与市场价上涨几倍的水平相比,中科三环的产品价格与市场并不同步,其原因一方面是公司产品主要是高端产品,价格原本高于N35市场价;另一方面,公司与下游厂商议价的节奏问题。

对比公司2011年一、二季度业绩以及三季度业绩的预盈公告,我们判断公司一季度并没有提价,公司在一季度的毛利率下降较大,公司在二季度开始提价,假定产量相差不多的情况下,业绩的增幅与提价的幅度相对应,则二季度提价约1倍多,三季度提价约50%左右。由于公司产品种类的多样性,上文中所述提价的幅度是指平摊而言,对于公司丝锥绞手
,很可能的提价方式是不同产品、不同时间、不同提价幅度,而这些都依赖与下游厂商的谈判进程和结果。正是因为稀土价格的单向快速上涨,有利于公司与下游厂商的谈判。未来稀土价格如果出现震荡格局,反而不利于价格的谈判。不排除稀土价格单向下跌,公司产品也面临下调的可能性。

总体来看,国内收紧稀土供应,有利于中科三环产品的出口。中科三环每年的产品出口份额约60%~70%,出口最多的地区是欧洲和美国,出口到欧洲的产品主要是汽车电机、VCM、风电电机。

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